行業策略：家具行業中長期具備堅實需求支撐，且今年以來景氣度顯著提升，整體收入重回兩位數增長，出口結束15個月負增長。作為新一代消費者需求的家具產品，定制家居發展空間廣闊。2017年，在地產調控加碼，定制家居企業迎來密集IPO上市潮，成為資本市場的關注焦點之一。

　　資本市場助力定制家居行業加速發展，相關產業鏈，包括核心原材料——人造板行業，核心加工設備——板式家具機械行業都將直接受益。本篇報告清晰梳理定制家居、人造板和板式家具機械三大行業的現狀、發展趨勢和未來驅動，精選在定制家居產業鏈快速發展過程中具備長期成長潛力的優質標的。

　　行業觀點

　　家具行業短期明顯復蘇，中長期具備需求支撐。2017年前5月，國內家具行業實現營收3,517億元，同比累計增長13.40%，家具出口前5月增速達到5.9%。我們預計今年家具行業整體市場規模將達9,500億元左右。

　　隨著存量房衍生家具需求占比的提高，家具行業的房地產后周期效應已經明顯趨弱，同時家具行業集中度低，市場份額快速向細分龍頭集中已是確定性趨勢。對于細分龍頭未來成長而言，集中度提升已經成為比行業增長更重要的主導因素。

　　定制家居是家具行業中確定性高增長的子行業。與傳統家具相比，定制家居在環保、設計和空間利用等方面有突出優勢。目前，我國定制家居滲透率為20%-30%，與日韓等國相比，行業集中度提升仍有較大空間。我們看好在消費升級和全裝修房屋政策推動下，定制家居行業將持續保持高速增長。我們認為，未來幾年整體衣柜增長中樞為20%-30%，整體櫥柜為10%-15%左右，到2020年定制家居市場規模將超過3,500億元。

　　資本助力，定制家居行業迎來發展良機。產能：各公司的產能建設一方面盡可能考慮了全國性產能布局;另一方面，工業4.0制造是各企業共同的發展追求;信息化：信息化作為定制家居企業的核心競爭力，是各家企業未來重點建設項目之一。從現階段各企業信息化建設控費增效的成果來看，櫥柜龍頭歐派家居擁有業內的板材利用率、一次安裝率和成本控制能力;產品端：推進“大家居”戰略已經成為定制家居企業的確定性發展趨勢，歐派家居、索菲亞、好萊客和尚品宅配都在持續推進“大家居”的落地。定制家居企業向“大家居”延伸，將直接做大客單價，帶動單點收入上升，增強企業收入規模擴大的確定性。渠道端：除尚品宅配以C2B+O2O模式為核心銷售方式之外，經銷商專賣模式為各定制家居企業的核心銷售模式。未來渠道擴張，B、C端同步推進成為定制家居企業的共同選擇。

　　人造板行業進入成熟期，行業集中度低，未來整合空間大。2015年，人造板產量為2.87億平方米，同比增長4.80%，為近十年的水平，行業進入平穩期。目前我國人造板市場規模在8000億元左右，是典型的“大行業，小企業”格局，相較于家具行業細分龍頭市占率在6%-10%，兔寶寶作為板材龍頭，占比只有0.5%，有望類似家居品牌建立過程，打造品牌差異化，提升市場集中度，未來行業整合空間巨大。

　　環保疊加消費升級，品牌板材搶占先機。由于板材行業自身屬于中游行業，相比家具品牌，消費者對板材的感知度不夠，對板材的環保性和質量沒有明確的認知，所以板材的品牌差異化要滯后于家具。目前，定制家居代表性企業都在大力推行環保板材作為產品基材，持續提升所用板材的環保屬性。同時，隨著消費升級，板材的環保性受到消費者愈發的重視，價格不再是是消費者考慮的標準。因此，“零甲醛排放”板材將獲得來自下游家具企業采購和終端消費升級兩大需求的合力推動。目前行業內主要人造板企業有兔寶寶、莫干山、千年舟和大王椰等，其中兔寶寶從品牌塑造上已經競爭對手，未來隨著行業整合加速，品牌建材有望搶占先機。

　　下游家具行業集中度提升確立，板式家具機械龍頭企業有望受益。中國木工機械行業年總產值達到300億左右，位居全球。但現階段板式家具機械制造企業經營規模普遍較小，行業集中度較低，低端產品同構化、同質化現象較為普遍。而作為板式家具機械下游的家具行業，雖然目前行業集中度低，但市場份額快速向龍頭企業集中已成趨勢。在家具行業集中度提升的過程中，龍頭企業對家具機械設備的性能和數量要求都較高。除了進口設備外，家具企業對國內具有競爭力的優質高端家具機械設備需求量也很大。

　　定制家居企業集中上市，募資擴產新增大量機械設備需求。今年以來，國內定制家居企業迎來密集IPO上市潮，我們梳理了7家2016年10月以來上市的定制家居公司募集資金投向，用于新增產能建設的資金投入達到50.5億元，其中設備購置費用23.5億元，占比近47%。目前高端市場仍以德國豪邁等外資品牌為主，而以弘亞數控等為代表的國產優勢企業正在向中高端突破，板式家具機械龍頭公司業績有望進入高速增長期。

　　受益進口替代，國內中高端設備出口規模不斷上升。隨著技術的追趕，國內板式家具機械的性能品質不斷提升，在產品適用性和性價比方面更能滿足國內外市場的需求。根據海關信息網數據，我國木材等加工機床進口金額從2012年的4.73億美元下降至2016年的3.6億美元，同期出口金額由7.44億美元增至12.4億美元;在市場規?？傮w增加的情況下，國內對木工機械設備的進口額逐年下降。

　　風險提示

　　宏觀經濟波動風險，原材料價格波動風險，定制家居各標的公司融資募投項目建設進度不達預期，房地產投資下滑，人造板行業競爭格局加劇，人造板行業假冒偽劣產品增多，板式家具機械行業競爭加劇。(來源：國金證券)

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